外汇贷款的大幅飙升，直接挑战中央银行在通胀压力下的信贷与货币政策。当务之急，是真正实现人民币汇率的更加灵活化，加大汇率的波动性。同时，进一步完善外汇市场和外汇衍生品市场，加强对资本流动的监测与管制

　　外汇贷款猛增的成因及其影响

　　　彭兴韵

　　外汇贷款大幅增长

　　中国人民银行2008年第一季度的货币政策执行报告显示，到今年3月末，金融机构的外汇贷款余额达到了2688亿美元，比年初增加488亿美 元，同比增长56.9%(见图1)。外汇贷款的增长率远远高于人民币贷款的增长率，同期人民币贷款增长率为 14.7%。正是由于外汇贷款的高速增长，第一季度末的本外币贷款增长率达到了 16.2%。外汇贷款的大幅飙升，直接挑战中央银行在通胀压力下的信贷与货币政策。

　　与外汇贷款增长率持续大幅攀升相对照的是，金融机构的外汇存款余额却出现了持续下降的趋势，到3月末，金融机构的外汇存款余额为1553亿美 元，比年初减少了55亿美元，同比下降了5.8%(见图2)。其中，居民部门的外汇存款余额近五年持续下降，居民外汇储蓄存款的增长率近几年月保持在- 15%上下。外汇贷款的快速增长与存款的迅速下降，使得中国金融机构出现了1135亿美元的外汇贷差，这与国内金融体系日益增长的巨额人民币存贷之间的存 差形成了鲜明的对比。

　　外汇贷款的大幅飙升与外汇存款的持续下降，反映了中国企业和居民的负债具有明显的外债化趋向，而对外汇资产则表现出了强烈的厌恶情绪，持有外汇资产意味着实实在在的资产损失。

　　外汇贷款大幅增长的经济因素及动因

　　中国企业与居民对负债与资产选择偏好的变化，是人民币升值且升值预期持续强化的结果。在本币升值的环境下，持有外币资产要遭受汇差损失，而持有 更多的外债，则可以减少负债的成本；对那些外汇投资(机)者而言，在人民币稳步升值的预期下，借取外币贷款还可以获得稳定的无风险收益。

　　从时间上看，中国外汇贷款增长率的大幅飙升是从2007年9月份开始的。这并不是时间上的偶然。应当说，有三个基本的经济因素促成了中国的外汇 贷款余额增长率从2007年9月份“起飞”。首先是2007年8月中上旬，美国次贷危机骤然恶化，给美国经济前景蒙上了厚重的阴影。为了应对次贷危机带来 的信贷紧缩和可能的经济衰退，美联储不得不暂时放弃了稳定通货膨胀的货币政策目标，而在通胀预期依然较强的情况下采取了大幅度的降息举措。在短短半年左右 的时间里，美国的联邦基金利率从5.25%下降到了目前的2%。美国大幅降低利率的结果，使得中国的企业借取外币贷款的利息成本大幅下降。

　　其次， 2007年第三季度之后，人民币汇率升值的步伐明显加快。市场普遍预测，2008年人民币升值幅度可能达到10% 以上。事实上，2008年第一季度，人民币对美元的升值幅度就超过了4%，在3月份人民币兑美元的汇率就突破了7∶1的大关，正式进入了所谓的“6”时 代。汇率机制在中国货币政策中地位的变化，消除了那些借款者借取外币负债的不确定性，几乎在不承担汇率波动风险的情况下获取了有保障的汇差收益。

　　第三，在美联储大幅降低联邦基金利率的同时，中国在2007年先后六次提高了存贷款的基准利率，目前1年期的存款利率为4.14%，中美之间的 利率关系出现了逆转，将外币负债转化为人民币，再换成人民币存款，又可以获得无风险的利息收益。人民币升值加上被逆转的中美之间的利率关系，是促使 2007年9月份以来中国外汇贷款大幅上升最根本的经济上的原因。过去在国际金融市场上活跃的“携带交易”(carry trade)——借取低利率国家的货币，转而去投资于那些高利率且存在升值趋势的货币——开始活跃在中国的金融体系中。

　　借款者借取外汇贷款的用途大致有三类：其一，将所借得的外汇资金用于正常的工商业生产或流通领域，因为在美国大幅降低利率和人民币升值的有利条 件下，借入外债融资可以极大地降低企业的财务费用；其二，在汇率风险交易，即人民币汇率衍生产品供给不足的情况下，一些出口企业通过借取外汇资产来冲销其 出口收入的人民币升值的汇率风险，在这种情况下，外汇贷款实际发挥着掉期交易的功效，具有一定的积极意义；其三，借取外汇资金纯粹是为了外汇投资(机)， 获取利差与人民币升值的双重收益。我们无法估计快速增长的外汇贷款中，这三类用途的资金各占多少的比重，但中国现在大幅上升的外汇贷款，可能有相当部分是 基于人民币升值预期和中美利率关系变化而进行的外汇投机，并没有真正流入到中国的实体经济领域之中。

 外汇贷款快速增长的经济影响

　　外汇贷款的快速增长对经济的潜在影响不可小视。

　　首先，外汇贷款的快速增长对我国的流动性管理及从紧货币政策带来了不利的影响。近年来，中央银行为冲销国际收支失衡带来的流动性扩张做了非常多 的努力，但是在汇率机制及外汇储备管理体制没有根本变革的情况下，我国流动性扩张的压力依然巨大。流动性扩张又相应地增加了资产价格和物价总指数上升的压 力，在此情况下，2007年年底中央经济工作会议明确提出要实行从紧的货币政策。在提高法定存款准备金率和窗口指导等货币政策操作的作用下，2008年年 初以来人民币贷款增长率有所下降。然而，外汇贷款的快速增长使得金融机构的本外币贷款增长率在总体上还较2007年略有上升。更重要的是，一些外汇贷款正 在形成二次结汇，直接抵消了央行对外汇占款冲销的努力。2007年第四季度以来，虽然中国个别城市出现了房地产价格较大幅度的调整，股票市场也经历了 51%的跌幅，即便流入的外汇贷款没有直接流入到股票市场或者房地产市场，而是兑换成人民币后存放在最为安全的银行人民币存款账户里，也会直接增加商业银 行资金营运的压力，在当前从紧货币政策中严格控制贷款增长的环境下更是如此。况且，外汇贷款可能正在形成中国新的外汇储备来源，因而在结售汇制下外汇贷款 的激增使得央行的货币控制更为困难，恶化了国内的通货膨胀形势。外汇贷款经由结汇增加了中国人民银行外汇占款及其冲销的压力，扭曲了中国的货币政策操作。 除了日常的央行票据之外， 2008年年初以来，央行又先后多次提高了法定存款准备金率，在5月12日央行宣布再次提高0.5个百分点的法定存款准备金率后，目前的法定存款准备金率 已达到了 16.5%的高水平。

　　其次，外汇贷款的迅猛增长加速了人民币升值的进程。2007年第四季度以来，人民币升值的步伐明显加快，这自然有各种基本经济因素在发挥作用， 而且也无可否认，基于投机动机的外汇贷款增长是对人民币汇率升值预期强化的结果，但是，外汇贷款的迅猛增加也会使得人民币升值“自我实现”。而基于外汇投 机动机而推动的人民币升值可能会使得人民币汇率偏离真实经济所决定的汇率水平，从而使人民币“汇率失当”。

　　第三，外汇贷款的迅猛增长正在使中国的银行业积聚新的金融风险。如前所述，外汇贷款的急剧增加和外汇存款的快速下降，使得我国金融机构到 2008年第一季度末出现了1135亿美元的外汇贷差。为了满足外汇贷款增加的需要，国内一些金融机构不得不采取回购等方式从外资金融机构融资，这会使中 国金融机构的短期外债快速上升。用流动性高的回购短期负债来支持流动性低、期限较长的外汇贷款，使得金融机构“借短用长”的资产负债期限错配更显突出。一 旦逆回购方对人民币汇率的预期发生逆转，将加大中国金融机构外汇贷款和负债的流动性风险。

　　第四，基于升值预期和利差的携带交易对金融市场会带来很大的影响。在外汇贷款持续流入的时期，可能加剧资产价格的大幅上涨，而到期时外汇贷款的 偿付可能会加剧资产市场价格的波动。1997年亚洲金融危机之前，危机发生国家都曾经历过大幅的外汇贷款增长，且这些贷款被用于了房地产投资中，结果助长 了房地产泡沫的形成；而在危机爆发后，外汇贷款的撤离又加剧了危机的深化。中国外汇贷款过快增长之后，一旦预期逆转，将会引发一系列不良的连锁反应。

　　如何遏制外汇贷款迅猛增长

　　中国人民银行《2008年第一季度货币政策执行报告》总结了今年年初以来监管部门针对外汇信贷扩张采取的措施，外汇主管部门通过调减金融机构短 期外债指标，并要求主要银行持有占外汇总资产一定比例的境外流动性资产，加上外汇存款下降，收紧境内外汇流动性。笔者认为，仅仅如此是远远不够的，毕竟， 国际金融市场正在对中国的外汇贷款产生直接的影响，即便是境内金融机构的外汇贷款也不再仅仅依赖于其吸收的外汇存款。

　　首先，当务之急是政策当局不应当对市场直接传达人民币持续升值的预期。固定或钉住汇率制的主要弊病之一就在于，它给企业和居民带来了无风险的感 觉，极大地弱化了汇率在调节资源国际配置中的作用。然而，如果政策当局给市场传达持续稳定升值或贬值的预期，相对于钉住汇率而言，其危害性会更大，它会助 长投机交易。因此，真正实现人民币汇率的更加灵活化，在一定范围内加大汇率的波动性，以及向市场参与者传达人民币汇率不仅可能会升值，在一定时期内也有贬 值的风险，可能是必要的。

　　其次，进一步完善我国的外汇市场和外汇衍生品市场，为更多的企业提供风险交易的场所和机制。经过多年的发展，央行已经扩大了远期结售汇业务和人 民币与外币的掉期业务，这对于便利国内经济主体的汇率风险管理、扩大银行的服务范围、培育国内人民币对外币衍生产品市场等具有重要意义，是加强外汇市场基 础建设、完善人民币汇率形成机制的一项重要举措。然而，现在外汇衍生金融工具覆盖的范围还较为有限，难以完全满足众多企业和居民将其用于冲销汇率风险的需 要，因此，有必要进一步推动中国外汇衍生品市场的发展。

　　最后，加强对投机资本流动的监测与管制。中国外汇贷款的变化从一个侧面反映了中国金融体系全球化，但目前快速增长的外汇贷款对中国资本流动性的 监管也是一个考验。在资产价格已出现剧烈波动的情况下，流入境内的资本动机也可能发生变化，即从获取股票、房地产等资产收益转向了获取稳定的利差与汇差收 益。针对外汇贷款出乎意料地大幅增长的情况，有关当局开展了对外汇贷款资金来源及运用的检查，但这种“突击式”的检查取代不了日常监管的作用。-

　　作者单位：中国社会科学院金融研究所

　　⊙彭兴韵

　　中国人民银行行长周小川最近指出，货币政策要在坚持以人为本、协调可持续发展和统筹兼顾的国家发展战略指导思想下坚持多目标。但是，周小川行长 同时对我国央行所要追求的多目标给予了不同的优先次序的安排：首先要注重通货膨胀的防治，保持币值稳定，其次要考虑促进就业和经济发展，此外还要大力发展 金融服务，为消费者提供更好的服务。周小川行长强调货币政策要促进就业的观点之后，许多人推测，这是否意味着我国货币政策最终目标的转变，因为，《中国人 民银行法》规定，我国货币政策的最终目标是保持币值稳定，并以此促进经济增长。

　　传统的教科书都将货币政策的最终目标归为币值稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡。然而，自上世纪70年代以来，全球资本流动规模越来越 大，国际分工也日趋复杂，在此背景下，全球经济失衡愈演愈烈，国际收支不平衡日趋突出，因而，国际收支平衡逐渐从主要国家中央银行的货币政策最终目标之中 淡出了。即便是美国现在每年的贸易逆差高达七、八千亿美元，美联储的 货币政策并没有明确提出要恢复美国国际收支的基本平衡，美国贸易逆差的问题，更多的是一些政客们无聊的喙头。所以我们每次去看美联储调整联邦基金利率的目 标值后的声明时，看不到其有关国际收支平衡的任何表述。今天，大量的国际收支逆差并不是“一日之寒”、大量的国际收支顺差也并非“一日之功”，它们都是数 十年国际经济关系发生深刻变化的结果。货币政策要执行恢复国际收支平衡，可能会在经济全球化的趋势和规律面前“碰壁”。

　　至于就业与经济增长，其他国家的货币政策无疑会给予高度的关注。根据奥肯定律，失业率每高于自然失业率1%，经济增长率就会低于潜在增长率 3%。在其他条件给定(如，资本、技术不变)的情况下，就业率与经济增长率是会同向变化的。为了让经济增长率达到潜在增长率，货币政策就应当将失业率降低 自然失业率的水平。但是，根据菲利普斯曲线，失业率与通货膨胀率之间又是反向变化的，为了降低失业率，就要承受更高的通货膨胀率；反之，为了降低通货膨胀 率，就要承受更高失业率的痛苦。由于有了这一交替关系，在美联储的货币政策决策的过程中，就一直有鹰派和鸽派之争。鹰派认为，货币政策应该把通货膨胀率降 到最低水平，而鸽派则坚持应当促进充分就业。然而，争吵归争吵，20世纪80年代末以来的美国实践中，充分就业似乎让位于了物价稳定目标。尽管就业率和设 备利用率的变化仍然是美联储货币政策决策时所高度关注的，但这些指标更多的是充当了其判断未来通货膨胀率变化的风向标。

　　中央银行已经将物价稳定当成了货币政策最主要的目标，这似乎是全球中央银行货币政策目标的共识。在实行通货膨胀目标制的国家，如英国、加拿大、 新西兰等等，甚至将物价稳定当成了货币政策的唯一目标。根据这些国家中央银行的定义，物价稳定就是指物价水平的变化不会对公众的消费和投资决策产生影响的 一种状态，因而，我们并不能将物价稳定机械地理解为物价水平静止不变。这些国家普遍认为，2%左右的物价上涨率就达到了物价稳定的状态。

　　即便是中央银行以物价稳定为己任，但当遇到有强烈的外部冲击的时候，也很难以心无旁骛。中央银行最后贷款人的职责就并没有因为物价稳定为其首要 目标而遭到任何的削弱，中央银行在行使最后贷款人职责时，又往往与其物价稳定的目标相互冲突的。当美国遇到次级抵押债务危机时，它仍然义无反顾地向金融体 系注入了大量的流动性、降低了再贴现利率和联邦基金利率的目标值；欧洲中央银行和日本央行也在美国次级债危机发生后向金融体系注入了相应的流动性；在英国 的罗森罗克银行遭遇挤兑后，英国政府也准许英格兰银行向陷入了流动性境困的罗森罗克银行提供资金支持，尽管英国是实行严格通货膨胀目标制的国家。

　　中国的货币政策显然有自己的特殊性，它所肩负的使命显然有别于已经相当发达的市场经济国家，在现有的制度框架下，中国的货币政策既要服务于国家 发展战略和经济转轨的需要，更要服从于政府执行理念的需要。既然在其他国家已经享有很高独立性的中央银行也很难真正做到单一目标，在中国，央行要追求多目 标也便在情理之中了。不过，货币政策的“主要矛盾”仍然是物价稳定，在物价稳定的前提下，尽可能地实现更高的经济增长和更高的就业，它目标对于经济的稳定 是极为重要的，但对货币政策而言，更多可能是非常时期的非常举动，例如，最后贷款人的职责就不是中央银行行动的日常目标。虽然有人认为，促进就业增长体现 了“以人为本”和“和谐社会” 的宗旨。毋庸置疑，就业增长让更多的人享受到经济增长的成果，是和谐社会的重要体现。但是，相对于就业而言，物价稳定更全面综合地反映了“以人为本”、 “和谐社会”和“可持续发展”的要求。物价水平不断上涨会加剧财富的再分配，扭曲税收体系和增加人们的税收负担，人们辛辛苦苦积攒的钱因物价上涨而不断地 贬值，也会带来一些社会问题。可见，物价水平的不断上涨的确是与“以人为本”和“和谐社会”相冲突的。此外，物价水平的上涨扭曲的相对价格体系，导致某一 时期的高增长，也是不可持续的，结果，物价水平的不稳定也会导致经济增长率和就业的较大波动。因此，尽管中国的货币政策有自己的特殊性，但物价稳定仍是我 国央行的第一要务，只有在这个前提下，才能实现更高的就业和经济增长。

　　⊙彭兴韵

　　受美国次级抵押债的影响，近期全球资本市场都出现了一定程度的动荡。这迫使主要中央银行近日不断地向金融市场提供巨额的流动性，以稳定投资者的信心。在观察美国次级债危机演化的时候，比照一下中国的住房抵押贷款风险，不是一个没有意义的话题。

　　虽然有人认为，海外投资者夸大了美国次级抵押贷款危机，而忽略了美国整体经济仍然向好，但是，更多人认为，美国的次级债危机会蔓延到公司债券市 场，也可能危及其他信贷市场，并且损害企业盈利能力和并购活动。无论如何，我们看到的事实是，美国次级抵押债危机的影响并不仅仅局限于单一的次级抵押贷款 领域，城门失火，殃及池鱼，至少在短期内，美国的金融市场正在、并将继续经历严峻的信心考验。

　　不仅如此，次级抵押贷款因金融活动的全球化而蔓延到了美国之外的金融市场。亚洲和欧洲金融市场都不同程度地受到了美国次级债危机的拖累。与美元 挂钩的恒生指数跟随美国道·琼斯指数也没有多少安宁，欧洲金融市场除了各大指数创近期的跌幅纪录之外，欧元区隔夜拆借利率一度升至4.7％。一些欧洲金融 机构也因美国的次级抵押债问题而面临着紧张的流动性压力。

　　例如，法国最大银行———巴黎银行最近就宣布，因美国资产证券化市场的某些特定市场流动性完全丧失，使其难以合理评估其基金持仓的市场价值，公 司不得不已冻结旗下三只资产支持证券基金的申购和赎回。荷兰投资银行NIBC也曾经表示，今年因美国次级抵押贷款至少损失1.37亿美元；汇丰集团德国分 公司也宣布，暂时停止旗下2亿欧元的资产证券化基金（ABS）的赎回业务。不一而足。

　　欧洲短期利率的大幅上升和金融机构的流动性困境，迫使欧洲中央银行于8月9日宣布，将从当天开始以4％的欧元区基准利率水平向市场无限量投放现金，以平抑不断飙升的融资成本，维持欧洲货币市场的正常秩序。

　　从学理上分析，信贷审查、担保和收入证明等等都是提供信贷服务的金融机构，防范信用风险必不可少的环节和根本预防措施。然而，美国次级抵押贷款 机构忽视了这些基本的信用风险防范措施，臆想房价不断上涨会提高借款者的偿付能力，因为资产价格的大幅上涨仍然会降低借款者的违约风险。正如熊彼特所说， 信贷本身乃是对购买力的创造。大量的次级抵押贷款的增长会对房地产市场创造出巨大的购买力，从而推动资产价格的上涨和繁荣，这在一段时间里满足了银行风险 管理的要求。

　　然而，历史事实反复证明，任何一次的繁荣都会埋下紧随其后的衰退的种子。由于次级抵押贷款本身收取的利率较一般抵押贷款的利率高，贷款服务机构 又没有严格地审查借款人未来的现金流，次级抵押贷款更容易发生逆向选择。这样，一旦资产价格出现了失意的波动和利率出人意料地上升，借款者偿债负担超过了 临界点时，由于其并没有首付支持，他们发生道德风险的概率也就更大了。此时，次级抵押贷款危机就产生了。

　　中国正在经历资产价格大幅上涨的时期，自1998年以来，商业银行也纷纷调整了其信贷资产结构，住房抵押贷款的低风险特性，商业银行在信贷资产 结构调整中似乎特别垂青于住房抵押贷款。大量的住房抵押贷款正是造成我国近年来房地产价格快速上涨的重要原因之一，因为信贷的增长增加了房地产市场现实的 有效需求。

　　以房价收入比来度量，中国的住房抵押贷款无疑也越来越具有美国式次级抵押贷款的特征，只不过，中国的商业银行迫于监管的压力仍然要求一定的首付 比例，这似乎可以在一定程度上弱化借款者违约的损失。但是，不容忽视的事实是，随着中国房地产价格出人意料地上涨，中国住房抵押贷款的风险已经越来越大 了；随着央行多次提高存贷款的利率，借款人的偿付压力增大了，他们也越来越难以预测未来偿付现金支出的变化。

　　另一方面，商业银行对住房抵押贷款的风险准备可能是不足的，监管当局对商业银行住房抵押贷款的风险权重又相对较低，这些使得商业银行一旦被暴露在住房抵押贷款违约风险面前时，其应对的能力就可能会相当脆弱。

　　由于中国的房地产业对中国经济增长的贡献占有相当的比重，因此，一旦房地产抵押贷款风险暴露，这又会对房地产市场、乃至整个宏观经济造成严重的冲击。美国次级抵押贷款危机提醒我们，越是在市场繁荣的时期，我们越应当加强风险控制和监管。

被坊间称作“组合拳”的这次货币政策措施，固然有针对当前各项宏观经济指标（防止所谓“由偏快转向过热”）的强烈紧缩意味，也表明了央行对居民储蓄存款持续大规模地流入股市的担忧（这次采取的非对称加息与2006年4月的非对称加息完全相反，存款利率的提高幅度大于贷款利率的幅度），但我认为，更有意味的是，央行这次货币政策调整不再单纯是集中在数量指标上的调控，而更多的是在主动地谋求货币政策的变革。

自2006年第四季度以来，提高法定存款准备金比率成了我国央行冲销外汇占款和央行加强流动性管理的一个基本工具。在今年的前五个月里，每个月都在以0.5个百分点的步调提高法定存款准备金比率，调整法定存款准备金比率的频率之高，在全球货币政策史上可以说是“空前”的。然而，在持续的国际收支失衡和大量的资本流入的背景下，我国现行的外汇管理体制安排，使得央行发明的任何一项冲销手段都难以为继。从最初削减对商业银行的再贷款，到通过正回购操作来冲销，再到发行央行票据的主动负债冲销方式，最后到2006年以来多次提高法定存款准备金比率“冻结”商业银行过多的流动性，都是央行在一种冲销手段近乎走进穷途末路时而对冲销手段进行的“创新”。应当说，央行竭尽全力的冲销，为近年中国宏观经济的增长和稳定的物价水平，创造了非常好的货币环境。但是，央行毕竟有自己的苦衷，在原有的汇率机制下，央行创新的任何一项冲销手段，在面对持续的国际收支失衡时，很快就会显得鞭长莫及，给人疲于应付之感。调控的效果，尤其是对银行体系的流动性管理的效果也始终难以如愿。

造成这种状况的一个重要原因在于，我国的货币政策一直受制于不太灵活的汇率机制及国际收支的失衡。这使得央行在针对内部平衡方面的货币政策受到了相当大的牵制。为什么央行多次提高法定存款准备金比率和利率之后，商业银行依然还有那么强烈的信贷扩张冲动，并且有能力进行信贷扩张？这其中的原因当然是多方面，也是复杂的。但不可忽视的是，央行在通过一只手冲销商业银行过剩流动性的同时，又通过另一只手在向商业银行提供更多的流动性，这才使得商业银行的信贷扩张有了“源泉”。与现行的外汇管理体制和汇率机制结合在一起的外部流动性输入，是造成我国货币调控效果比较尴尬的根本性原因。分析至此，似乎可以得出这样的结论，与其说是央行对当前流动性的增长到了无法忍受的程度，倒不如说是，央行对现行的汇率机制与国内货币政策冲突的不可调和性的忍耐正在接近极限。

正如我们曾经多次指出的，要提高中国货币调控的效果和建立更加完善的货币调控体系，同时也是中国外汇储备管理改革的核心，就在于，切实地割断储备增长与中央银行基础货币发行之间的脐带关系，让居民、企业持有一部分外汇资产，避免央行资产负债表随国际收支的变化而波动。为此，实行更加灵活的汇率机制就是必须的。或者，更直接地说，当前货币政策的出路，就是以汇率的更大灵活性来换取资产价格的相对稳定和为中央银行的货币政策谋求更大的自主性。此次央行扩大人民币兑美元的浮动区间，正是顺应了货币调控机制变革的内在要求，是央行为完善货币调控手段而寻求的“腾挪”手段。

当然，央行这次扩大人民币兑美元的浮动区间，只是货币调控机制“腾挪”的一个初步尝试，由于汇率机制的进一步市场化，是中国整个经济体制市场化的必要组成部分，随着金融体系汇率规避机制的日益完善，进一步扩大并最终取消人民币汇率的波幅限制，是中国完成市场化改革的必经之路。而且，就完善货币调控手段和提高央行货币政策的自主性而言，单纯有扩大浮动区间是不够的，还得有外汇管理体制的进一步改革，建立国内外的居民、企业和金融机构广泛参与的外汇市场也被提上了议事日程。这即是说，我国央行对流动性的管理思路可能正在发生一些积极可取的变化，即从被动地冲销输入型的过剩流动性，到将过多的流动性引导到外汇市场中去，通过更大的人民币汇率的灵活性来调节本外币的流动性。只有这样，在面对全球化和越来越大规模资本流动的环境下，让汇率机制在调节资源配置中发挥更大的作用，央行对人民币的流动性管理、稳定币值和其它货币调控目标才会有更大的回旋余地和空间。 （作者系中国社会科学院金融研究所副研究员，货币理论与货币政策研究室主任）